Az állam számára rendkívül kockázatos helyzetet teremt, ha belső adósságba süllyed.

Az Európai Unió tagállamai között a fiskális helyzetek jelentős eltéréseket mutatnak, különösen az államadósság, a költségvetési egyensúly és a hazai bankrendszer államadósság-kitettsége („home bias”) vonatkozásában. Míg a múltban az EU kifejezetten támogatta, hogy a tagállamok inkább hazai szereplőkre támaszkodjanak az adósságfinanszírozás terén, a legfrissebb bizottsági elemzés már árnyaltabb képet fest erről a megközelítésről. A tanulmány megállapította, hogy a magas belföldi kitettség, különösen a bankrendszer irányába, fokozza a pénzügyi stabilitás kockázatait. Ez különösen aggasztó lehet egy esetleges fiskális vagy gazdasági sokk idején, mivel a túlzott függőség egymástól sebezhetőbbé teszi a rendszert. Ezzel összefüggésben a Bizottság hangsúlyozta a finanszírozás diverzifikálásának fontosságát, mint a pénzügyi stabilitás megőrzésének egyik kulcsfontosságú lépését.

Az Európai Bizottság legújabb jelentése mélyreható elemzést kínál az EU tagállamainak pénzügyi politikáiról, különös figyelmet szentelve az államadósság, a pénzügyi stabilitás és a gazdasági fenntarthatóság bonyolult összefonódására. Az idei értékelés keretében felülvizsgálják a 2010-ben tett ajánlásukat, amely arra ösztönözte az államokat, hogy a külső finanszírozás helyett inkább a hazai bankrendszerhez és a lakossághoz forduljanak kölcsönért.

A legfrissebb bizottsági elemzés felfedi, hogy a 2010 és 2013 között zajló szuverén adósságválság milyen mélyen feltárta a bankok és államok sebezhetőségét, amely egy úgynevezett "ördögi kör" kialakulásához vezetett.

A lényeg itt az, hogy amikor a hazai pénzintézetek nagy arányban tartják kezükben saját országuk államadósságát, az potenciálisan növelheti a fiskális instabilitás kockázatát.

A legfrissebb kutatási eredmények rámutatnak arra, hogy a "home bias" jelenség, amely a pénzügyi rendszer belföldi államadósság iránti jelentős kitettségét jelenti, továbbra is komoly kihívást jelent számos EU-tagállamban. Ez a helyzet 2022-ben, az orosz-ukrán háború első évében, több problémát is generált, amelyekre sürgős figyelmet kell fordítani.

Az EU tagállamaiban az államadósság folyamatosan emelkedett az ezredforduló óta, és ezt a tendencia a nagyobb gazdasági válságok – mint például a 2008-as globális pénzügyi krízis, a 2010-2013 közötti euróövezeti válság, valamint a 2020-as Covid-19 világjárvány, továbbá az orosz-ukrán konfliktus következtében kialakult energiaválság – csak fokozta. Az államadósság és a GDP közötti arányban azonban jelentős eltérések figyelhetők meg az egyes tagállamok között:

2023 során Észtországban a költségvetési hiány aránya 19,6%-ot ért el, míg Görögország esetében ez a szám megdöbbentő 161,9%-ra ugrott. Ezek a jelentős eltérések megnehezítik az Európai Unió számára a közös szabályozások és ajánlások kialakítását.

Ezek a különbségek világosan mutatják a különböző országok fiskális lehetőségeit és a gazdasági stabilizációval kapcsolatos nehézségeket. Az Európai Unió egységes belső piacának és szabályozási kereteinek köszönhetően a tagállamok gazdaságai között erős kölcsönhatások érvényesülnek. Ezt jól példázza a kohéziós támogatások kifizetése is, amelyre korábban már utaltunk.

A mostani jelentés leginkább a "home bias" fiskális magatartásra gyakorolt nemlineáris hatásait elemzi, aminek lényege, hogy mennyire befolyásolja az egyes országukat, ha saját bankrendszerük felé adósodtak el.

Miről is van szó valójában? Az életünk során számos kérdés merül fel, amelyek mélyebb megértést igényelnek. Talán egy új élményről, egy érdekes felfedezésről vagy egy fontos eseményről beszélünk, amely hatással van ránk. A lényeg, hogy mindig van egy középpont, amely körül forognak gondolataink és érzéseink. Mi az, ami igazán foglalkoztat minket, és milyen üzenetet szeretnénk átadni? A válaszok keresése egy izgalmas utazás, amely során felfedezhetjük önmagunkat és a világot körülöttünk.

A "home bias" egy magyarra csak szerencsétlenül lefordítható - leginkább hazai kitettség vagy belföldi finanszírozási részrehajlás - egy közgazdasági fogalom, amely arra utal, hogy a pénzügyi szereplők - jelenesetben az egyes államok, de más kontextusban akár bankok vagy befektetők - aránytalanul nagy mértékben részesítik előnyben a saját országuk eszközeit, például állampapírjait vagy részvényeit, még akkor is, ha más országok pénzügyi eszközei jobb hozamot vagy alacsonyabb kockázatot kínálnának.

Az államadósság kérdéskörében a "home bias" jelensége arra utal, hogy az egyes országok adósságának jelentős hányadát a hazai bankok tartják a portfóliójukban. Ez a helyzet pénzügyi stabilitási kockázatokat rejthet magában: ha egy ország kormányának jelentős adóssága halmozódik fel, és ezt főként helyi pénzintézetek finanszírozzák, akkor egy esetleges pénzügyi válság során az állam és a bankrendszer közötti kapcsolat feszültté válhat, amely kölcsönösen destabilizálhatja őket. Ez a kölcsönhatás egyfajta "ördögi kört" hozhat létre, ahol, ha a bankrendszer meginog, az államadósság a költségvetési csatornákon keresztül az államot is magával rántja, és ez a folyamat fordítva is működik.

Az IMF adatbázisából származó frissített mutatók segítségével a bizottsági kutatás egy panel simított tranzíciós regressziós modellt (PSTR) alkalmazott annak megértésére, hogy a kormányok miként módosítják fiskális politikájukat, ha az államadósságuk nagyobbik részét az adott ország pénzügyi szereplői "birtokolják".

Az eredmények azt mutatják, hogy a magas "home bias" jellemzően rontja a kormányzat költségvetési fegyelmét.

Más esetekben viszont a fiskális fegyelem erősödését is előidézheti, ami nagymértékben függ az adott ország pénzügyi piacának fejlettségi szintjétől, valamint attól, hogy mennyire képes a helyi pénzügyi szektor befolyásolni a gazdasági folyamatokat.

A fejlettebb pénzügyi piacokkal rendelkező országok kormányai számára a költségvetési hiány finanszírozása általában egyszerűbb, ami lehetővé teszi számukra, hogy hatékonyabban kezeljék a gazdasági stabilizáció és az adósságkonszolidáció közötti egyensúlyt. Ezzel szemben a kevésbé fejlett piacokon a "home bias" jelenség, amely a hazai eszközök iránti túlsúlyos befektetést jelenti, pro-ciklikus fiskális konszolidációt eredményezhet, ami a gazdasági ingadozások fokozódásához vezet.

ami azt jelenti, hogy a kormányok gazdasági válságok idején kénytelenek kiadásokat csökkenteni, tovább mélyítve a recessziót.

A külföldi bankok jelenléte jellemzően pozitívan befolyásolja a fiskális fenntarthatóságot, míg az állami tulajdonú pénzintézetek hajlamosak ezt csökkenteni.

A Bizottság jelentése két fő módszert javasol a "home bias" mérésére: az adósság-alapú és az eszköz-alapú mutatókat. Az adósság-alapú mutató azt vizsgálja, hogy a hazai bankok államadósság-birtoklása milyen arányt képvisel a teljes államadósságon belül. Ez a mérőszám az IMF WEO adatbázisából származik és 2001 és 2022 között 27 EU-tagállam adatait tartalmazza.

Az eszköz-alapú mutató ezzel ellentétben arra világít rá, hogy a bankrendszer összes eszközének hány százalékát teszi ki a hazai államadósság. Ez a mutató jól tükrözi a bankok belföldi államadósság iránti kedvét és preferenciáit.

Az elemzések szerint az adósság-alapú mutató általában magasabb értékeket mutat, mint az eszköz-alapú mutató, kivéve Magyarországot és Szlovéniát. Az euróövezet tagállamaiban az adósság-alapú "home bias" csökkent az Európai Központi Bank (EKB) intézkedéseinek hatására, míg az eurózónán kívüli országok esetében ez a mutató stagnál vagy enyhén növekszik.

Az Európai Bizottság által készített tanulmány mélyreható elemzést kínál a kormányok válaszlépéseiről az államadósság megrázkódtatásaira, különböző "home bias" szintek figyelembevételével. A kutatás eredményei azt mutatják, hogy az államadósság emelkedése kezdetben, bármilyen arányban is, enyhe negatív hatással van a ciklikusan kiigazított elsődleges egyenlegre, ám ez a hatás idővel fokozatosan mérséklődik és kiegyenlítődik.

A kutatás rávilágított, hogy azokban az országokban, ahol alacsony a "home bias" szintje, a fiskális konszolidáció hosszú távon stabilabbnak bizonyul. Emellett az elsődleges egyenleg is gyorsabban visszatér a megszokott szintre. Ilyen környezetben tíz év elteltével az elsődleges egyenleg továbbra is kedvező, pozitív értéken marad.

Míg a magas hazai arányokkal jellemezhető országok gyors és hatékony kezdeti kiigazításokat végeznek, viszonylag rövid időn belül hajlamosak megszakítani a fiskális konszolidációt.

A kutatási eredmények egyértelműen jelzik, hogy a külföldi bankok jelenléte hozzájárul a fiskális fenntarthatóság javulásához, míg az állami tulajdonú pénzintézetek éppen ellenkező hatást gyakorolnak, csökkentve annak mértékét.

Magyarország esetében különösen fontos a külföldi és hazai bankok szerepének vizsgálata, mivel az ország "home bias" mutatói kiemelkedően magasak voltak a vizsgált, 2002-2022 közötti időszakban, ami hatással lehet az államadósság finanszírozási stratégiájára.

A "home bias" mértéke az EU tagállamai között jelentős eltéréseket mutat. Különösen Luxemburg, Csehország és Szlovákia esetében figyelhető meg, hogy magas hazai államadósság-kitettséggel bírnak, ami sebezhetőséget eredményezhet egy potenciális pénzügyi válság idején. Magyarország "home bias" mutatója 0,24, ami megegyezik az eurózóna átlagával, de ha a banki eszközökhöz viszonyítjuk, akkor 0,25-re emelkedik, ezzel pedig a legmagasabb az Európai Unióban. Ez azt jelzi, hogy a magyar bankrendszer jelentős mértékben támaszkodik a hazai államadósságra, ami a Bizottság értékelése szerint fokozza a fiskális stabilitási kockázatokat.

A fiskális fenntarthatóság és a konszolidáció szempontjából kedvezőbb helyzetben állnak azok az országok, amelyek alacsonyabb mértékű hazai elfogultsággal bírnak. Ezek az államok ugyanis könnyebben juthatnak hozzá külső finanszírozási forrásokhoz, ami előnyös lehet a gazdasági stabilitás és növekedés szempontjából.

A jelenlegi elemzés szerint Magyarország vonatkozásában az államadósság mértéke és a hazai orientáció (home bias) szintje arra utal, hogy a fiskális politika könnyen reagálhat a belföldi pénzügyi piacok változásaira. A Bizottság javaslata szerint a fenntartható finanszírozás érdekében érdemes lenne a források diverzifikálására nagyobb hangsúlyt fektetni.

Az eurózóna és a nem-eurózóna országai között jelentős különbségek figyelhetők meg. Az eurózóna tagjai átlagosan magasabb államadósság-ráta mellett működnek, amely 66,12%-ot tesz ki a GDP-hez viszonyítva. Ezen kívül a helyi preferenciákra utaló home bias mértéke 0,24-re tehető.

Ezzel ellentétben a nem-eurózónás országok esetében az államadósság aránya alacsonyabb, mindössze 44,24%. Ugyanakkor a bankrendszer itt jelentősebb mértékben támaszkodik a hazai állampapírokra, ami a jelenlegi elemzés fényében fokozhatja a belső pénzügyi sokkokra való érzékenységet.

Az elemzés konklúziója szerint az EU fiskális politikájának alakításakor figyelembe kell venni a home bias jelenség hatásait is, nemcsak olyan általános mérőszámokhoz nyúlni a költségvetési hiány és az államadósságszintek szabályozásánál, mint azt a most megreformált Stabilitási és Növekedési Paktum teszi. Bár ez már a tagállamokhoz igazított korrekciós pályákat ír elő - így a Magyarország ellen tavaly megindult túlzottdeficit-eljárásban is -, de főbb mérőszámai nem foglalkoznak az államadósság kitettség nemzeti és nemzetközi aspektusaival.

A mostani bizottsági kutatás szerint az államadósság finanszírozásának diverzifikálása és a bankrendszerek európai szintű integrációja segíthet a fiskális fenntarthatóság biztosításában. A jelentés ugyan külön nem foglalkozik az egyes tagállamokkal, de az általános következtetések alapján a pénzügyi stabilitás biztosítása érdekében Magyarországnak fontos lenne csökkenteni a bankrendszer hazai államadósságra való túlzott támaszkodását, és a kockázatok mérséklése érdekében előnyös lehet a külföldi befektetések és alternatív finanszírozási források szélesebb körű bevonása.

Az elemzés arra is figyelmeztet, hogy a "home bias" hatásai országspecifikusak, ezért nincs egységes megoldás a problémára, így az egyedi korrekciós és addóságfenntarthatósági ajánlások módszerét kellene tovább mélyíteni. A kutatók szerint a jövőbeni szakpolitikai intézkedések során egyensúlyba kell hozni a pénzügyi stabilitás és az államadósság fenntarthatósága közötti összefüggéseket, figyelembe véve az adott ország gazdasági sajátosságait és pénzügyi piaci struktúráját.